周一，海力或韩国存储芯片巨头SK海力士股价遭遇重创，士暴商跌幅超过15%，跌原到韩这一剧烈波动不仅导致韩国股市触及熔断机制，因找盈利更引发亚洲存储板块全线回调。国券市场普遍将此次暴跌的及预导火索指向韩国本土券商韩国投资证券（KIS）当日发布的一份研报。

核心诱因：盈利预测低于市场共识

KIS在最新报告中指出，海力或SK海力士今年第二季度（Q2）的士暴商营业利润预计将略低于市场普遍预期。

尽管该行强调，跌原到韩这一调整仅是因找盈利将高带宽内存（HBM）长期供应协议（LTAs）纳入考量后的正常化修正，并不代表行业增速放缓，国券但数据本身的及预落差仍引发了投资者的恐慌性抛售。

具体财务预测数据

• 营收预测：80.9万亿韩元（环比增长54%，海力或同比增长264%）
• 营业利润预测：60.4万亿韩元（环比增长61%，士暴商同比增长556%）

虽然上述同比数据极为亮眼，跌原到韩但KIS给出的60.4万亿韩元营业利润预测，较市场共识预期的65万亿韩元低了约8%。这一细微的差距成为了引爆市场担忧情绪的开关。

深度解析：为何HBM占比高反而导致利润“不及预期”？

KIS在报告中深入解释了这一现象背后的逻辑：SK海力士的HBM营收占比高于竞争对手，导致其平均售价（ASP）的涨幅低于市场平均水平。

1. 长期供应协议（LTA）的价格锁定效应

• HBM特性：通常通过长期供应协议锁定价格，短期内不会随现货市场行情的剧烈波动而大幅调整。
• 传统产品特性：相比之下，传统DRAM和NAND闪存产品的ASP涨幅更能反映市场整体涨价趋势。

由于SK海力士在HBM领域的敞口更大，其整体ASP涨幅受到长约价格的“平滑”作用，因此在传统存储芯片涨价周期中，其短期爆发力看似弱于竞争对手。

2. 未来展望：HBM4量产将重塑ASP

KIS指出，随着HBM4预计于今年第三季度正式量产，SK海力士的ASP涨幅有望回归市场平均水平。
* Q2预测：DRAM和NAND闪存的ASP预计分别环比上涨约30%和50%。

估值逻辑重塑：从“短期爆发”转向“长期稳定”

KIS将SK海力士今明两年的营业利润预测分别下调了9%和11%，但该行强调，这反映的是对价格预估的正常化调整，而非企业基本面的恶化。

关键观点

• 估值逻辑转变：随着存储行业转向三至五年的长期供货协议，企业价值将取决于高盈利能力的持续时间，而非单季度的ASP增速。
• 长约的双刃剑：虽然长约限制了价格的短期爆发力，但也显著提升了获利的稳定性，降低了内存产业长期以来的周期性波动风险。
• 市场重心转移：未来市场对存储企业的估值将更侧重盈利的可持续性，而非短期的利润规模。

维持评级

尽管下调了利润预测，KIS仍预测SK海力士Q2的整体营业利润率将达到74.6%的历史新高，并预计此后逐季攀升。该行维持该股380万韩元的目标价及“增持”评级。

市场反应与获利了结压力

尽管KIS明确表态看好SK海力士，并强调报告不意味行业增速放缓，但投资者对Q2营业利润“不及预期”极度敏感，导致股价大幅下挫。

• 股价表现：截至周二收盘，SK海力士股价大跌15.37%，报184.5万韩元，较上月创下的历史高点回落近四成。
• 大盘影响：韩国KOSPI指数同期大跌近9%，报6806.93点。

次要因素：美股上市后的获利了结

部分分析师认为，SK海力士周一大跌还受到获利了结情绪的推动。

上周，SK海力士登陆美股，上市首日股价飙升12.8%。韩国NH投资证券资深分析师Ryu Young-ho指出，两个因素叠加导致了当前的抛售潮：

1. 获利了结：美股挂牌后，早期投资者进行获利了结。
2. HBM4放量不及预期：市场原本预期SK海力士的HBM4芯片出货量将从Q2开始大规模增加，但目前看来这一增长并未如期实现大规模放量。
3. 竞争格局担忧：由于SK海力士在HBM市场的敞口大于竞争对手三星电子，在传统DRAM涨价过程中受益程度相对较小，投资者因此下调了短期获利预期。